Acceso a la Participación Accionaria en las Empresas del Estado

El párrafo del Artículo 219 de la Constitución dominicana establece que:

“Cuando el Estado enajene su participación en una empresa, podrá tomar las medidas conducentes a democratizar la titularidad de sus acciones y ofrecerá a sus trabajadores, a las organizaciones solidarias y de trabajadores, condiciones especiales para acceder a dicha propiedad accionaria. La ley reglamentará la materia”.

Lo interesante de esta cláusula es primero, su redacción condicional (“Cuando el Estado enajene su participación (…)”. Luego, el hecho de que parecería ofrecer la democratización accionaria únicamente> “a sus trabajadores (¿de la empresa, del Estado?), a las organizaciones solidarias y de trabajadores (…)”.

¿Por qué no se hizo cuando se vendió la participación accionaria de REFIDOMSA a PDVSA?

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Delta Intur: ¿Un problema de agencia?

¿Un problema de agencia?

En la última carta de los directivos de Delta Intur al periódico El Día, estos alegan que el impasse entre la empresa y sus obligacionistas no se ha resuelto por “culpa de los abogados” de los bonistas. En lenguaje del análisis económico del derecho, estaríamos frente a un problema de agencia.

Como siempre, sigo de cerca las noticias sobre este tema, sin tomar partidas, con el objetivo de analizar el marco normativo y cuáles soluciones podrían evitar que esto pase de nuevo en el futuro.

Delta Intur, sus obligacionistas y las cláusulas de acción colectiva (CAC).

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A propósito de los casos de NML Capital v. Argentina, y de Delta Intur v. sus obligacionistas, he estado analizando si existe un marco para la implementación de las cláusulas de acción colectiva (collective action clauses) para las emisiones de oferta pública en RD.

La Ley General de Sociedades No. 479-08 establece disposiciones sobre la conformación de la Masa de Obligacionistas (Art. 329). Habla con mucho detalle de cómo la masa de obligacionistas deben celebrar sus asambleas y tomar decisiones. No obstante, el artículo 351 establece que:

“La asamblea general deliberará en las condiciones de quórum y de mayoría
previstas en los Artículos 190 y 191, sobre todas las medidas que tengan por
objeto asegurar la defensa de los obligacionistas y la ejecución del contrato de
empréstito, así como sobre toda proposición para la modificación de dicho contrato y
especialmente sobre toda proposición:
a) Relativa a la modificación del objeto o la forma de la sociedad;
b) Concerniente a un compromiso o una transacción sobre derechos litigiosos o
que hubieren sido objeto de decisiones judiciales;

c) Para la fusión o la escisión de la sociedad;

d) Respecto a la emisión de obligaciones con un derecho de preferencia
en cuanto a los créditos de los obligacionistas que forman la masa; y,
e) Atinente al abandono total o parcial de las garantías conferidas a los
obligacionistas, al vencimiento de los pagos de intereses y a la modificación
de las modalidades de amortización o de las tasas de intereses.”

(Este artículo se transcribió íntegramente como el Artículo 63 del nuevo Reglamento del Mercado de Valores).

El literal (e) que subrayo en negritas, parecería permitir que la asamblea negocie aspectos que permitan una reestructuración de deuda (al menos en cuanto a amortización y vencimiento de intereses). Sin embargo, cuando uno lee más adelante el artículo 354 choca con un muro que dice que: “Las asambleas no podrán aumentar la carga de los obligacionistas ni establecer un tratamiento desigual entre los obligacionistas de una misma masa. Tampoco podrán decidir la conversión de obligaciones en acciones.”

Esto es una disposición pari passu “pura y dura”. La asamblea de obligacionistas está limitada a la hora de negociar una reestructuración de deuda. Los obligacionistas que no acepten negociar ni recibir recortes de sus acreencias (holdouts) pueden alegar esta disposición con la finalidad de invalidar o impedir que se llegue a un acuerdo entre la empresa y sus obligacionistas. Sería bastante similar a la situación de Argentina y sus acreedores holdouts. También prohíbe la reestructuración mediante el canje de deuda por acciones.

Por tanto se dificulta bastante lograr un acuerdo entre la empresa con problemas financieros y los obligacionistas. Este es el tipo de situación que las cláusulas de acción colectiva buscan resolver.

Debate Ceara-Hatton/BCRD: la dimensión constitucional

En los últimos días, hemos visto el desarrollo de un debate sobre crecimiento económico y pobreza, protagonizado por el reputado economista Miguel Ceara-Hatton y los técnicos de la Asesoría de la Gobernación del Banco Central de la República Dominicana (BCRD). El debate inició por una presentación de power point de Ceara-Hatton, que luego fue recogida por algunos medios (http://www.7dias.com.do/index.php/noticias/146386/Pobreza_y_desigualdad_no_han_disminuido_pese_crecimiento_economico_insiste_Ceara_Hatton). El BCRD publicó este documento de 10 páginas fijando su posición sobre el tema (http://bancocentral.gob.do/pag_abierta/bc2013-08-06.pdf). Miguel Ceara-Hatton contestó con esta Respuesta_al_Banco_Central. Finalmente, la Asesoría de la Gobernación del BCRD replicó con este documento (http://bancocentral.gob.do/pag_abierta/bc2013-08-21.pdf), el día de ayer.

El debate resulta sumamente interesante por diversas razones. En primer lugar, es una discusión económica de un alto nivel técnico. Rara vez los economistas de los bancos centrales descienden de su “torre de marfil”, para debatir públicamente temas de interés actual (excluyendo los debates públicos con E. Selman y E. García Michel). Como reconoce el mismo Ceara-Hatton, “permite que uno se beneficie de las observaciones del BCRD”, ofreciendo una ventana hacia el pensamiento de sus altos funcionarios. En segundo lugar, la discusión sobre crecimiento económico es  relevante para la República Dominicana. Finalmente, vale la pena analizar si al objetivo de “estabilidad de precios” del BCRD le “llegó su hora”. Es decir, si debe complementarse con otras metas que ayuden a combatir la pobreza y la desigualdad en RD (por ej. luchar con el desempleo).

Como entusiasta de la regulación económica y de los aspectos legales del régimen monetario y financiero de la nación, creo que vale la pena comentar algo sobre la dimensión jurídica del debate sobre crecimiento económico y combate a la pobreza.

La Constitución dominicana de 2010 no contiene la palabra “pobreza“. Sí repite bastante la palabra “desarrollo”: “desarrollo integral”, “desarrollo sostenible”, “desarrollo armónico”, desarrollo por aquí y por allá. Además, sólo habla de desigualdad, expresamente, con relación a la discriminación de género. No a la desigualdad económica (a pesar de que el Art. 217 engloba el concepto).

Por otro lado, el Art. 217 de la Constitución dice que: “El régimen económico se orienta hacia la búsqueda del desarrollo humano. Se fundamenta en el crecimiento económico, la redistribución de la riqueza, la justicia social, la equidad, la cohesión social  y territorial y la sostenibilidad ambiental, en un marco de libre competencia, igualdad de oportunidades, responsabilidad social, participación y solidaridad”. El Artículo 218, luego añade que: “El Estado procurará, junto al sector privado, un crecimiento equilibrado y sostenido de la economíacon estabilidad de precios, tendente al pleno empleo y al incremento del bienestar social (…)”.

Estos artículos evidencian que la Constitución Económica está interesada no sólo en el crecimiento económico puro y duro, sino también en el desarrollo humano (un tema que el Dr. Ceara-Hatton domina muy bien, dada su experiencia en el PNUD), y otros temas, como la sostenibilidad ambiental, la cohesión social (donde hay mucha desigualdad económica, la cohesión social puede deteriorarse), etc.

Sin embargo, el mandato constitucional del BCRD sigue siendo la estabilidad de precios. Así lo consagra el referido Artículo 218 y también lo reitera el Artículo 228 cuando dice que: “El Banco Central, cuyo capital es propiedad del Estado, es el único emisor de los billetes y monedas de circulación nacional y tiene por objeto velar por la estabilidad de precios“.

Quizás el debate entre Ceara-Hatton y el BCRD sirva para reflexionar en torno al objeto constitucional del BCRD: la lucha contra la inflación. Es un tema que el ensayo de Ceara trata (pág. 12), pero reconoce que “se requieren estudios cuantitativos más precisos que desagreguen cada uno de los efectos para determinar cómo interactuaron la actividad económica, la inflación y la pobreza (…)“.

El replanteamiento del objetivo único de estabilidad de precios es un tema que está en boga. Recientemente, el Banco de Inglaterra (Bank of England) anunció su enfoque de “forward guidance”, bajo el nuevo Gobernador Mark Carney. Esta estrategia mantendrá los tipos de interés en sus mínimos históricos hasta que la tasa de desempleo (paro) baje del umbral de 7%, siempre que la inflación esté bajo control.

El debate entre mantener a los bancos centrales con un objetivo único de lucha contra la inflación (estabilidad de precios), o encomendarles  varias metas, es propicio. Sobre todo para nosotros, que estamos discutiendo si el crecimiento económico ha servido para reducir los niveles de pobreza y desigualdad en los últimos años. A pesar de todo, quizás jurídicamente la Asesoría de la Gobernación del BCRD no tuvo que escribir tanto. Simplemente haber dicho: “don Miguel, ese no es mi mandato”.

Riesgos Legales en el Sistema Financiero Dominicano

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Esta semana iniciamos una serie de artículos de opinión sobre riesgos legales en el sistema financiero dominicano. Esta serie tiene por objetivo señalar algunas importantes fuentes de riesgo legal que entendemos deben ser encaradas con la finalidad de mitigar las contingencias que generan. El hilo conductor que une los artículos que conforman la serie es que estos riesgos que señalamos son endógenos al sistema normativo vigente. Esto quiere decir que son externalidades que difícilmente pueden ser minimizadas o administradas por las entidades de intermediación financiera (“EIF”), sino que requieren de una respuesta regulatoria.

Esta serie surge de varios trabajos de investigación legal y financiera que hemos desarrollado al margen de nuestro ejercicio profesional. Los artículos de opinión que presentamos son extractos de artículos académicos más profundos que también estaremos publicando en distintos medios, durante los próximos meses.

El riesgo legal es un concepto conformado por varios componentes. Bajo las reglas prudenciales hay quienes lo consideran como un tipo particular de riesgo operativo. En su libro “Legal Risk in the Financial Markets”, el Profesor Roger McCormick de la London School of Economics (LSE), ha estudiado con profundidad la evolución del concepto de riesgo legal y sus efectos en los mercados financieros. En nuestra Ley Monetaria y Financiera No. 183-02 (“LMF”) se tipifica el riesgo legal como parte del régimen prudencial de las EIF. El Artículo 46(f) de la LMF enumera los riesgos legales entre los tipos de riesgo para los cuáles las autoridades monetarias y financieras pueden requerirle a las EIF exigencias adicionales de patrimonio técnico.

El Art. 4(a) del Reglamento para el Manejo de los Riesgos de Mercado define el riesgo como: “la posibilidad de que se produzca un hecho que genere pérdidas que puedan afectar los resultados y/o el patrimonio y la solvencia de las entidades de intermediación financiera”. Por ende, El riesgo legal debe considerarse como una probabilidad de que se genere un hecho de fuente jurídica que produzca pérdidas o que afecte el desempeño de las EIF o de sus actividades. El International Bar Association (IBA) definió el concepto riesgo legal como el: “riesgo de una pérdida causada primordialmente por una o más de las siguientes situaciones: (a) operaciones defectuosas; (b) acciones o demandas que puedan terminar siendo pasivos para la institución; (c) omisión o inactividad para proteger o formalizar activos (por ejemplo, propiedad intelectual); y (d) cambios en las leyes”. (traducción y paráfrasis del autor)

Nuestra serie de artículos tratará inicialmente los siguientes temas: (1) la sentencia que puso en peligro el Sistema de Pagos de la República Dominicana (SIPARD); (2) Si el BCRD no es inembargable, tampoco lo serán las cuentas de las entidades de intermediación financiera; (3) la incertidumbre de los embargos en el mercado de valores dominicano; (4) la necesidad de inmunizar las cuentas de los participantes en el SIPARD; y (5) la importancia de la distinción entre compensación y neteo. Nada excluye que en el futuro podamos añadir temas adicionales a esta serie.

Complementaré la discusión de los artículos y los temas tratados en la serie con tuits (@enmanuelcedenob) y publicaciones en mi blog (www.enmanuelcedenobrea.com). Las etiquetas o hashtags de la serie son: #lexmercatoria , #riesgolegal , #legalrisk. Como siempre, valoramos y agradecemos la participación de todos los interesados en esta fascinante discusión.

Como sugieren los títulos de los artículos, la serie guarda un especial interés con garantizar el sano y adecuado funcionamiento del Sistema de Pagos de la República Dominicana (“SIPARD”). El SIPARD es un bien púbico esencial para la estabilidad financiera. Por tanto, todo riesgo legal que atente contra el SIPARD debe ser mitigado a través de normas y políticas públicas. Sobre todo, si son riesgos legales que tienen su origen en lagunas normativas que pueden ser corregidas y robustecidas con la finalidad de garantizar la certidumbre legal de las operaciones financieras.

La próxima semana iniciamos analizando una sentencia de la Tercera Sala de la Suprema Corte de Justicia que consideramos ha puesto en riesgo la estabilidad del SIPARD―y por ende, toda la estabilidad financiera de la República Dominicana.